April 20th, 2015

КТК (KBTK) Итоги 1 кв 2015: динамика роста финансовых показателей отстает от прогноза

Кузбасская топливная компания (КТК) опубликовала отчетность за 1 кв 2015 г. по МСФО. Выручка компании выросла на 24,4% (здесь и далее; г/г) до 6,01 млрд. руб. вслед за ростом продаж угля на 21,3% до 2,56 млн т. Основной прирост произошёл благодаря внутреннему рынку и экспорту в страны Азиатско- Тихоокеанского региона. По сравнению с 1 кварталом 2014 года, экспорт вырос на 9%. По итогам квартала доля экспорта в общем объеме продаж угля составила 63%. Средняя цена реализации угля составила 1 350 руб.,повысившись за год на 18%.

Затраты компании выросли на 14% до 4,69 млрд руб.; показатель производственных денежных затрат снизился на 6% до 608 руб. на тонну угля. Коммерческие, административные и прочие расходы выросли на 36% до 616 млн. руб. В итоге операционная прибыль составила 712 млн руб., увеличившись за год более чем в два раза, а чистая прибыль достигла 258 млн руб.

Мы отмечаем, что несмотря на девальвационный фактор и предполагаемый нами рост объемов добычи угля финансовые показатели компании по итогам квартала оказались несколько слабее наших ожиданий, особенно это касается себестоимости и прочих расходов. также более низкой оказалась средняя цена реализации угля в рублевом выражении. Мы по-прежнему считаем, что на фоне предыдущих лет текущий год станет для компании достаточно хорошим вследствие эффекта девальвации рубля. В то же время плохая ценовая конъюнктура на рынке угля вкупе с растущими затратами ограничат положительный эффект от слабого рубля. На данный момент акции КТК не входят в число наших приоритетов.

Макропоказатели Платежный баланс. 1 квартал 2015

Накануне ЦБ представил оценку платежного баланса за первый квартал 2015 года. Эти данные представляют для нас интерес, так как в полной мере учитывают изменившуюся внешнеэкономическую ситуацию. В них в полной мере нашли отражение такие факторы как падение цен на сырье, введение взаимных санкций, пиковые выплаты по внешним долгам.

Итак, счет текущих операций в отчетном периоде составил 23,5 млрд долл., снизившись всего на 9% (здесь и далее: г/г), несмотря на двукратное падение цен на нефть. Напомним, что средняя цена нефти марки Brent в 1 кв. 2014 года составила 108 долл. за баррель, а в 1 кв. 2015 – всего 54. В своем прогнозе платежного баланса на текущий год мы ориентируемся на рост счета текущих операций до 76 млрд долл., чему будут способствовать начавшиеся процессы в сфере импортозамещения, рост нефтяных котировок, а также сокращение дефицита  баланса услуг, инвестиционных доходов и оплаты труда.

Что касается профицита торгового баланса, то он составил 40,3 млрд долл. (-20,2%). Экспорт снизился на 29,6% до 86,6 млрд долл., главным образом вследствие падения цен на сырье. Сырьевой экспорт сократился на 37,2% (здесь в полной мере проявился обвал стоимости нефти), несмотря на то, что, по информации Федеральной таможенной службы, в январе-феврале был зафиксирован рост физического объема экспорта топливно-энергетических товаров на 21,2%. «Несырьевой» экспорт снизился всего на 13,2%. Весьма примечательной выглядит статистика по статье «Машины и оборудование»: стоимостной объем экспорта этих товаров за январь-февраль 2015 года вырос на 33,6% (в том числе механического оборудования – на 86,5%, электрического оборудования – на 40,1%, средств наземного транспорта – на 22,9%). В нашей модели платежного баланса на текущий год мы ориентируемся на товарный экспорт в 440 млрд долл.

Импорт же в первом квартале сократился на 36,2% до 46,2 млрд долл. Основными факторами, обусловившими такую динамику, стала девальвация рубля, а также наличие запрета на импорт определенных видов продукции. Такое падение импорта позволило отчасти компенсировать падение экспортной выручки, однако ввиду низкой базы, более сильное падение импорта не привело к росту профицита торгового баланса. По данным ФТС, стоимостной объем импорта машин и оборудования в январе-феврале 2015 года снизился на 38,6%. Физический объем импорта автомобилей за два месяца также показал снижение (легковых - на 44,9%, грузовых – на 65%). Стоимостной объем импорта продукции химической промышленности за тот же период снизился на 30%, металлов и изделий из них – сократился на 28,8%. Физические объемы металлов и изделий из них снизились на 18,1%, закупок труб – на 39,7%, проката из железа и нелегированной стали – на 25%. Сократились также стоимостные и физические объемы поставок продовольственных товаров (на 42% и 28,7% соответственно). В нашей модели платежного баланса на текущий год мы закладываем общий объем импорта в 352 млрд долл.  (-18%).

Стоит отметить, что по итогам года этот показатель может оказаться выше вследствие чрезмерного укрепления рубля. Ситуацию усугубляет наметившееся опережающее укрепление рубля относительно евро: год назад курс евро находился на уровне 49 рублей, а на момент написания обзора официальный курс ЦБ составил 52,9 рубля. Таким образом, девальвация не превысила 8%. При этом, не стоит забывать, что ведущее место в страновой структуре внешней торговли России занимает именно Европейский Союз как крупнейший экономический партнер страны. Так, по данным ФТС, на долю Евросоюза в январе-феврале 2015 года приходилось 45,9% российского товарооборота (в январе-феврале 2014 года – 49,8%).

Значительное сокращение профицита торгового баланса было отчасти компенсировано уменьшением дефицита баланса услуг, баланса оплаты труда и баланса инвестиционных доходов. В части баланса услуг отметим привычное отрицательное сальдо по статье «Поездки», что во многом и обусловило дефицит баланса услуг в целом. Импорт по данной статье сократился на 20,4%, что объясняется ростом стоимости пребывания граждан России за границей ввиду девальвации. Однако экспорт по данной статье сократился сильнее – на 30,1%. Вероятно, здесь сказывается падение интереса к России со стороны зарубежных туристов ввиду некоторого ухудшения «репутации» страны в глазах международного сообщества. Тем не менее, сокращение импорта в части услуг (обладающего большей базой по сравнению с экспортом) способствовало уменьшению дефицита баланса услуг на 1,7 млрд долл. Что касается баланса оплаты труда, то здесь отметим уменьшение его дефицита на 1,5 млрд долл. Очевидно, это вызвано снижением в пересчете на доллары переводимых за рубеж доходов временно занятых в экономике нерезидентов. В целом по итогам анализа счета текущих операций отметим ослабление связи России с мировой экономикой, вызвавшее, тем не менее, некритичное снижение поступающей в страну валютной выручки. Далее перейдем к анализу капитального счета.

Счет операций с капиталом оказался близок к нулю, что отражает нулевое сальдо полученных и выплаченных капитальных трансфертов. В части финансов государства отметим снижение оттока иностранных портфельных инвестиций из Федеральных органов управления с 6,3 до 1,7 млрд долл. Снижение объясняется меньшим объемом погашения и выплат купонов по облигациям (1,2 млрд долл. в 1 кв. 2015 против 1,8 млрд долл. в 1 кв. 2014), а также  меньшим оттоком через операции на вторичном рынке (1 млрд долл. в 1 кв. 2015 против 5,3 млрд долл. в 1 кв. 2014). В 1 кв. текущего года ЦБ нарастил свои обязательства на 1 млрд долл., в то время как в 1 кв. 2014 года чистое принятие обязательств регулятора равнялось нулю. Что касается частного сектора, снижение обязательств в банковском сегменте составило 24,3 млрд долл. по сравнению с их ростом на 0,9 млрд долл. в 1 кв. 2014 года. Объем прямых иностранных инвестиций в нефинансовые секторы в первом квартале 2015 года сократился на 7,4 млрд долл. (до 3,1 млрд долл.), однако в то же время отток портфельных инвестиций из них сократился с 5,6 млрд долл. почти до нуля. В итоге, резиденты РФ сократили обязательства в первом квартале на 30,7 млрд долл. – свидетельство того, что российская экономика перестала брать в долг за границей (в 1 квартале 2014 г. резиденты нарастили свои обязательства на 2,6 млрд долл.).

Что касается приобретения иностранных активов, то органы государственного управления увеличили вложения в них с нуля до 0,2 млрд долл. в 1 кв. 2015 года. Центральный банк сократил продажу иностранных активов с 0,5 млрд долл. в первом квартале прошлого года почти до нуля в первом квартале текущего. Банковский сектор за первые три месяца текущего года распродал активов на 9,7 млрд долл. (в 1 кв. 2014 года он купил активов почти на 22 млрд долл.). Значительные вложения в иностранные активы произвел только нефинансовый сектор – на 6,8 млрд долл., однако по сравнению с 1 кв. 2014 года их объем сократился на 76%. В итоге чистое приобретение иностранных активов оказалось отрицательным – резиденты продали активов на сумму 2,8 млрд долл. Положительное сальдо счета текущих операций и счета операций с капиталом, характеризующее чистое кредитование зарубежных стран составило 23,5 млрд долл.

В результате чистый вывоз капитала банками и предприятиями в отчетном квартале сократился на 32%, составив 32,6 млрд долл. Напомним, что в 4 квартале прошлого года, на фоне значительных платежей по внешнему долгу, а также паники на валютном рынке, этот показатель составил 77,4 млрд долл. В первом квартале резервные активы снизились на 10,1 млрд долл. против снижения на 27,4 млрд долл.

Таким образом, продолжающееся поступление в страну валютной выручки помогло безболезненно пройти пик выплат по внешнему долгу, что и обусловило сильные позиции рубля на протяжении первого квартала. В нашей модели платежного баланса по оттоку капитала мы ориентируемся на оценку ЦБ, которая на данный момент составляет 111 млрд долл. Вместе с тем, учитывая то, что пик выплат по внешнему долгу пришелся на первый квартал, мы допускаем, что итоговый показатель за год может оказаться меньше.

Также опубликованная ЦБ информация о платежном балансе свидетельствует о том, что за первый квартал ЦБ предоставил банкам валютных кредитов на 6,5 млрд долл., что внесло свою лепту в снижение ЗВР с начала года. Эти средства были выделены из золотовалютных резервов страны и переданы банкам при помощи механизма валютного РЕПО. Таким образом, несмотря на то, что ЦБ фактически отпустил рубль в свободное плавание, в первом квартале он поддерживал рубль путем предоставления валютной ликвидности.

Проанализированную статистику по оценке платежного баланса за 1 кв. 2015 года можно свести в следующую таблицу, отражающую состояние его основных компонентов.

Таким образом, поступления валютной выручки в страну в первом квартале 2015 года позволили погасить основную часть внешних обязательств; другими источниками погашения стали валютные резервы, а также продажа зарубежных активов. Напомним, что год назад резиденты страны приобрели иностранных активов на 50 млрд долл., что было профинансировано преимущественно резервами и притоком валютной выручки, также незначительно был наращен  внешний долг.

В целом, предоставленная статистика ЦБ по платежному балансу свидетельствует о том, что в страну поступает значительный объем валютной выручки, несмотря на ситуацию с ценами на сырьевых рынках. Также, несмотря на продолжающийся отток капитала, наметилась тенденция к его замедлению: у резидентов отсутствуют проблемы с погашением внешней задолженности. Ожидаемое нами восстановление цен на нефть будет обеспечивать рост профицита счета текущих операций и, соответственно, генерировать приток валютной выручки в страну. Прохождение годового пика выплат по внешним долгам вкупе с ростом профицита торгового баланса должно обеспечить рост валютных резервов и, соответственно, обеспечить дальнейшее укрепление рубля. По нашим прогнозам, курс доллара к концу текущего года составит 48 рублей, а среднее значение за год составит 56,7 рублей.

Однако его дальнейшая динамика во многом будет зависеть от развития собственных производств, способных вытеснить импортные товары. Для этого необходим комплекс мер, проводимых органами гос. управления. В первую очередь, должно быть своевременно проведено снижение процентных ставок для увеличения доступности кредитования российских предприятий, необходимо также обеспечить гос. поддержку важнейших отраслей и предприятий, которые будут осуществлять импортозамещение и внесут значительный вклад в формирование добавленной стоимости, обеспечив тем самым рост российской экономики. В противном случае, положительные тенденции, продемонстрированные данными о платежном балансе, могут оказаться временными, и с укреплением рубля импорт может возобновить опережающий рост, что способно создать давление на профицит счета текущих операций.

Акрон (AKRN) Итоги 2014 года: рост выручки и снижение прибыли

Акрон раскрыл консолидированную финансовую отчетность по МСФО за 2014 год.

Несмотря на снижение объемов реализации на 1.8% по азотным удобрениям и на 6.5% по сложным удобрениям выручка компании прибавила почти 10%, составив 74.6 млрд рублей. Причиной роста послужило ослабление рубля в 4 квартале 2014 года, способствовавшее росту отпускных рублевых цен на фоне небольшого снижения долларовых. Также поддержку выручке оказал рост реализации продукции органического и неорганического синтеза.

Операционные затраты снизились на 0.5% - до 53.7 млрд рублей. Отметим, что с выходом ГОКа «Олений ручей» на проектную мощность 1100 тонн в год российские подразделения компании вышли на полную самообеспеченность фосфатным сырьем, в связи с чем расходы на апатитовый концентрат уменьшились в 3 раза – до 1 млрд рублей. Примечательно и снижение затрат на оплату труда, которые составили 5.1 млрд рублей, что связано с сокращениями персонала. Коммерческие и административные расходы выросли на 22.3% - до 6.4 млрд рублей. Это связано с тем, что некоторая доля служащих получает зарплату, номинированную в иностранной валюте, а также начислением резервов по сомнительным долгам. Транспортные расходы прибавили 16.6%, достигнув 8.8 млрд рублей; объясняется это тем, что тарифы на контейнерные перевозки также номинированы в иностранной валюте.

С учетом прочих доходов, включающих положительные курсовые разницы, операционная прибыль Акрона прибавила почти 50%, составив 21 млрд рублей. Долговая нагрузка компании в отчетном периоде увеличилась на 30 млрд рублей, составив 80.6 млрд рублей – около 85% долгового бремени номинировано в иностранной валюте. Финансовые расходы, включающие отрицательные курсовые разницы, составили 22 млрд рублей. Прибыль от выбытия инвестиций выросла наполовину, достигнув 8.1 млрд рублей – в 2014 году Акрон сократил долю в уставном капитале Уралкалия до 0.8%. Добавим, что в 2014 году Акрон нарастил долю в польской Grupa Azoty до 20% и реклассифицировал данные инвестиции как инвестиции, учитываемые по методу долевого участия.

В итоге чистая прибыль Акрона уменьшилась в 2.8 раза, составив 4.4 млрд рублей.

В целом отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями. В 2015 году мы прогнозируем значительный рост чистой прибыли компании в рублевом вырадении: этому будут способствовать сохранение слабого рубля, стимулирующего рост цен продукцию компании (в 2014 году экспортная выручка составила 83% от общей выручки). Кроме того отметим, что на конец 2015 года компания запланировала ввод на новгородской площадке агрегата Аммиак-4 мощностью 700 тыс. тонн, что будет способствовать росту производства и продаж азотных удобрений и аммиака. Решение проблемы самообеспечения калийным сырьем откладывается до середины 2020-х гг., когда, по планам компании, Талицкий ГОК может выйти на проектную мощность. Акции Акрона торгуются с P/BV 2014 выше 1.1 и на данный момент не входят в число наших приоритетов.