March 13th, 2015

Московская Биржа (MOEX) Итоги 2014 г.: рост доходов по всем направлениям

Московская биржа представила отчетность по МСФО за 2014 г. Операционные доходы компании увеличились на 23,5% (здесь и далее: г/г.) до 30,4 млрд рублей, за счет роста как комиссионных (+21,8%), так и процентных (+24,5%) доходов.

Наибольшую комиссию принес валютный рынок, где доходы организатора торгов достигли 3,4 млрд рублей (+41,3%). Объем торгов вырос в полтора раза и достиг 228.5 трлн рублей. На фоне высокой волатильности курсов валют в 2014 году объем торгов рынка спот вырос на 35,8%, а объем операций своп — на 52,7% вследствие повышенного спроса на инструменты управления ликвидностью.

Значительное увеличение комиссии наблюдалось по направлению предоставления депозитарных услуг и осуществления расчетных операций, где доходы выросли до 3,2 млрд рублей (+37,3%). Причины кроются в выросшем объеме активов, принятом на хранение в НРД (24,9 трлн рублей на конец отчетного периода, +14,6% г/г).

Еще одним сегментом, продемонстрировавшим двузначный рост комиссионных доходов до 3,2 млрд рублей (+27,8%), оказался денежный рынок. Надо отметить, что объем торгов в данном секторе снизился на 7,4% - до 204,4 трлн рублей, что связано с изменением структуры операций прямого репо с Банком России – произошел отказ от проведения однодневного репо в пользу семидневного.

Сектор фондового рынка, наконец, показал рост комиссионных доходов на 5 % - до 3,2 млрд рублей. При этом комиссия на рынке акций увеличилась на 25,8% до 1,77 млрд рублей, а на рынке облигаций снизилась на 25% до 1,03 млрд рублей. Объем торгов на рынке акций в отчетном периоде составил 10,3 трлн рублей (+18,1%), а на рынке облигаций - 10,6 трлн рублей (-30,8%). Негативная динамика торгов долговыми инструментами отчасти связана с низким объемом первичных размещений.

Комиссионные доходы в сегменте срочного рынка увеличились на 4,5% до 1,6 млрд рублей. При этом объем торгов вырос на 24,6% до 1,4 млрд контрактов или 61,3 трлн рублей, в основном благодаря сделкам с валютными инструментами. Объем открытых позиций к концу отчетного периода составил 457,3 млрд рублей (+17,3%).

Процентные доходы биржи достигли 14 млрд рублей (+24.5%). Основными факторами роста стали значительное увеличение объема инвестиционного портфеля до внушительных 743 млрд рублей, из которых около трех четвертей составляют валютные депозиты, и высокие процентные ставки.

Операционные расходы Московской Биржи выросли на 5,2% - до 10,4 млрд рублей. Основной статьей расходов по-прежнему являются расходы на персонал (52% от общих расходов), их рост в отчетном периоде составил 11,8%, что связано с принятием новой методологии начисления бонусных вознаграждений. Контроль за административными и прочими операционными расходами позволил сократить их объем на 1% за счет снижения налоговых выплат, а также сокращения расходов на профессиональные услуги и маркет-мейкеров. В итоге чистая прибыль Московской Биржи возросла на 38,1% и достигла 16 млрд рублей.

Энел ОГК-5 (OGKE) Итоги 2014 г.: "производное финансовое чудо"

Компания «Энел ОГК-5» опубликовала основные показатели отчетности за 2014 г. по МСФО.Выручка компании составила 74,4 млрд. руб., увеличившись на 6,7% (здесь и далее: г/г). Увеличению выручки способствовал рост цен на электроэнергию на рынке на сутки вперед. Положительный эффект на выручку также оказало увеличение объемов продаж электроэнергии (+1,1%) и увеличение доходов от платежей за мощность, обусловленных ростом свободных цен на мощность.

Затраты компании увеличились на 7% до 66,2 млрд. руб. Отметим хорошую динамику постоянных затрат, оставшихся на уровне 11 млрд. руб. (за счет изменения методики расчета пенсионного плана сотрудников), а также оптимизацию расходов на топливо, увеличившихся всего лишь на 5,1%. Все это позволило компенсировать рост расходов на ремонт и покупную электроэнергию. В результате операционная прибыль компании снизилась всего лишь на 0,8% до отметки 9,8 млрд руб., а маржинальность продаж единицы электроэнергии выросла на 15,1%.

Приятное впечатление оставил блок финансовых статей. Ожидавшегося многими значительных убытков по курсовым разницам по кредитам, номинированным в евро не произошло. Компания захеджировала практически все имеющиеся риски с помощью производных финансовых инструментов. В результате в противовес убыткам по курсовым в 9,4 млрд руб. компания отразила в отчетности доход от переоценки производных инструментов на общую сумму 8,6 млрд руб. В совокупности с более чем удвоившимися процентами к получению это позволило генерирующей компании увеличить итоговую чистую прибыль на 13% до 5,58 млрд руб.

Отчетность Энел ОГК-5 представила едва ли не первый на нашей памяти случай, когда применение производных финансовых инструментов принесло ощутимую пользу. Учитывая итоговый результат, а также дивидендную политику компании, акционеры могут получить примерно 0,063 коп. на акцию, что предполагает дивидендную доходность в размере около 8% к текущим котировкам. Акции компании торгуются исходя из P/E2015 около 5 и входят в наши диверсифицированные портфели акций «второго эшелона».

Макропоказатели Изменения структуры потребительской корзины

Накануне Росстат предоставил обновленную структуру потребительской корзины для целей измерения инфляции. Росстат ежегодно пересчитывает структуру потребительской корзины на основании данных о расходах, предоставленных домохозяйствами. Так, доля расходов на продовольственные товары увеличена с 36,5% до четырехлетнего максимума в 37,3% за счет сокращения долей расходов на непродовольственные товары и услуги. В то же время доля услуг в потребительских расходах на данный момент находится на шестилетнем минимуме.

Отметим, что соотношение долей продовольственных и непродовольственных расходов различается при рассмотрении групп населения с различным уровнем располагаемых доходов. А именно, по мере роста располагаемых доходов домохозяйств, доля их расходов на продовольствие уменьшается.  Так, в структуре потребительских расходов домохозяйств за 2013 год, предоставленной на сайте Росстата, доля расходов на продукты питания и безалкогольные напитки для группы с наибольшими располагаемыми доходами составляет 15,8%, для группы с наименьшими доходами — 43,9%.

Структура потребительских расходов по 10-процентным группам населения в 2013 г., %

Следует также отметить, что в настоящее время динамика инфляции продовольственных товаров опережает общий темп роста потребительских цен. Эта тенденция прослеживается как на месячных данных, так и на более длительных временных отрезках. Так, по информации Росстата, в феврале 2015 года общий рост цен за месяц составил 2,2%, в то время как цены на продовольственные товары за этот же период увеличились на 3,3%. С начала 2015 года на 1 марта общая инфляция составила 6,2%, однако продовольственные товары за тот же период подорожали на 9,1%. За весь 2014 год общая инфляция составила 11,4%, а цены на продовольствие выросли за это время на 15,4%. Немаловажную роль в этом сыграли ответные российские санкции, введенные летом прошлого года, в рамках которых на территорию России был запрещен ввоз некоторых продовольственных товаров из ряда зарубежных стран. Таким образом, за прошедший год наиболее остро инфляцию ощутили как раз наименее обеспеченные слои населения — та его часть, доля расходов которой на продовольствие в общей структуре расходов является самой большой.

По прогнозу Минэкономразвития, продовольственные цены в текущем году будут продолжать расти быстрее непродовольственных товаров и услуг: общая инфляция составит 12,2%, в то время как рост продовольственных цен составит 14,9%. Исходя из этого, в 2015 году инфляция также сильнее «ударит» по наименее обеспеченным группам населения.

В то же время необходимо понимать, что рост цен на конкретные товары или услуги влечет за собой изменение структуры потребления: при удорожании того или иного вида товаров или услуг, домохозяйства сокращают его потребление в пользу тех товаров или услуг, цены на которые не увеличивались. Таким образом, новая структура потребительской корзины с увеличившейся долей продовольственных расходов может способствовать некоторому завышению наблюдаемой инфляции.

Напомним, наш прогноз по инфляции на 2015 год предполагает, что рост цен по итогам года замедлится до 11,7%. Как отмечалось ранее, Минэкономразвития прогнозирует рост цен в текущем году на уровне 12,2%. Изменение структуры потребительской корзины Росстата не дает повода для пересмотра нашего текущего прогноза по инфляции, однако мы отдаем себе отчет в том, что увеличение доли быстро дорожающего компонента в структуре индекса потребительских цен может вызвать отклонение фактической инфляции от текущего прогноза в большую сторону.

ТГК-1 (TGKA) Итоги за 2014 г.: и снова резервы!

Компания ТГК-1 представила отчетность за 2014 г. по МСФО.

Выручка компании составила 69 млрд руб., упав на 1,2% (здесь и далее: г/г). Положительные факторы (рост тарифов на тепло,рост объемов мощности, поставляемой по ДПМ) были нивелированы снижением объемов реализации электроэнергии на рынке "на сутки вперед" вследствие сокращения спроса, вызванного теплой погодой, а также приоритетной загрузкой атомных электростанций. Помимо этого компания прошла КОМ 2014 с меньшим объемом отобранной мощности, а неблагоприятная конъюнктура на рынке Nord Pool привело к сокращению экспортных продаж.

Операционные расходы компании выросли на 4,2% до 62,5 млрд. руб. Отметим снижение переменных затрат на 0,8% до 38,3 млрд руб. за счет снижения расходов на топливо в связи с сокращением неэффективной выработки электроэнергии на ТЭЦ. а вот динамика постоянных затрат оказалась хуже (+3,5%) в связи с ростом затрат на ремонт и техническое обслуживание, связанными с выполнением плановых ремонтов основных фондов. Также рост постоянных затрат произошел из-за увеличения более чем в два раза резерва под обесценение дебиторской задолженности. В отчетности компании начинают сказываться последствия ухудшения общеэкономической ситуации в стране. Окончательно испортило отчетность начисление резервов под обесценение основных средств в размере 3 млрд руб.

В блоке финансовых статей отметим значительные расходы по обслуживанию долга (2 млрд руб.), а также отрицательные курсовые разницы по немногочисленным валютным кредитам (еще 553 млн руб.). В итоге чистая прибыль компании составила 3,9 млрд руб., снизившись на 42%. С учетом корректировки показателей прибыли на величину резерва под обесценение основных средств прибыль – 7,1 млрд руб. (-5%).

Если не брать обескураживающие отчисления под обесценение основных средств, то на операционном уровне отчетность вышла в соответствии с нашими ожиданиями, немного не добрав до нашего прогноза по выручке. Определенной загадкой остается дивидендная политика компании. Газпромэнергохолдинг ранее подтвердил, что во всех "энергодочках" планируются дивидендные выплаты, однако размер отчислений и база (МСФО/РСБУ) пока остаются до конца неясными. Напомним, что ТГК-1 практически полностью завершила программу обязательных капвложений и с каждым годом все больше средств сможет направлять на погашение долга и выплаты акционерам. Тем не менее, по итогам 2014 г. мы не ожидаем значительных выплат. На данный момент акции ТГК-1 торгуются исходя из P/E2015 в районе 4 и входят в число наших приоритетов среди акций "второго эшелона".